Enrique Velazco Reckling invita en su artículo en Brújula Digital del 10 de enero de 2025 a debatir los alcances de la política monetaria. Bienvenido ese debate.
Si la política fiscal es más importante que la política monetaria para estabilizar depende de varios factores. La implementación de la política fiscal demora bastante más que la de la monetaria. Impuestos, algunos gastos y créditos externos requieren autorización congresal, que toma su tiempo. Recortes en el gasto público, que encuentran resistencias de grupos de interés, pueden requerir negociaciones prolongadas para su realización. En cambio, la política monetaria es casi de ejecución inmediata.
Por otra parte, los desarreglos macroeconómicos generalmente, mas no siempre, se originan en altos déficits fiscales. Al principio se financian con deuda, sea interna o externa, pero cuando los mercados financieros se cierran, porque la deuda ya es muy alta o por cambios en la política monetaria de los países de economía avanzada; los países necesitados recurren a la emisión monetaria, que es la forma más ineficiente de financiarse. El financiamiento monetario de los déficits embarca a la economía en una dinámica perversa que le es propia: mayor emisión-mayor inflación-mayor emisión. Una buena política de estabilización rompe ese círculo vicioso, poniendo límites a la emisión. Se apoya también en un ajuste fiscal, pero éste no basta, porque tarda.
Con relación a los aspectos institucionales, en los países de economía avanzada, especialmente en Estados Unidos, apareció la muy controvertida teoría fiscal de nivel de precios, que supone un mercado de deuda pública extenso y muy desarrollado, que no lo tenemos en el país.
Esta teoría fiscal del nivel de precios nos dice en esencia que la condición de solvencia de largo plazo del gobierno, habida cuenta de que los déficits fiscales se financian con deuda, es que nivel de precios suba. El nivel de precios depende entonces de la deuda pública, así como de los déficit y superávits primarios, es decir, excluyendo intereses.
En términos algo más técnicos, el valor actualizado de los resultados fiscales esperados, actuales y futuros en términos nominales, tiene que ser igual al stock real de deuda actual, es decir al stock deflactado por el nivel de precios. Si el gobierno no ajusta la política fiscal y se sigue financiando con deuda, el valor actualizado de los superávits se reduce en términos reales; es decir, para deuda dada en términos nominales, el nivel de precios sube, independientemente del financiamiento monetario. Contradice el famoso precepto de Milton Friedman de que la inflación es siempre y en todas partes un fenómeno monetario.
Sea dicho de paso, las teorías fiscales modernas admiten déficit con la condición de que tienen que compensarse en algún momento futuro con superávit. No postulan la regla de la abuelita, excesivamente prudente, de que solo se gasta lo que ingresa.
La respuesta al cuestionamiento de Velazco de cuál es el nivel aceptable de déficit fiscal depende también de factores institucionales. En el año de la pandemia 2020, Estados Unidos tuvo un déficit del 15% del PIB. Ese enorme déficit, empero, podía financiarse en un mercado financiero muy grande. El Japón tiene una deuda pública, resultado de la acumulación de déficit, de más de 200% del PIB, sin que esto le haga perder acceso a nuevos financiamientos en el mercado de capitales.
En nuestro país, la regla, a ojo de buen cubero, en los años 90, era que el déficit no debía ser mayor a 3% del PIB, que es lo que se podía financiar con créditos externos concesionales. Lamentablemente, por una subestimación de los costos de transición de la reforma de pensiones, el déficit llegó a 9% del PIB a principios de este siglo.
Velazco discute también la pertinencia de fijar el valor de la moneda nacional con relación a una moneda extranjera. En realidad, su requisitorio es contra el tipo de cambio fijo, que lo compartimos. Uno de los méritos del tipo de cambio flexible es justamente que hace a la política monetaria nacional más independiente y más apta para responder a las condiciones locales, así como a los shocks externos.
Juan Antonio Morales es PhD en economía.
Si la política fiscal es más importante que la política monetaria para estabilizar depende de varios factores. La implementación de la política fiscal demora bastante más que la de la monetaria. Impuestos, algunos gastos y créditos externos requieren autorización congresal, que toma su tiempo. Recortes en el gasto público, que encuentran resistencias de grupos de interés, pueden requerir negociaciones prolongadas para su realización. En cambio, la política monetaria es casi de ejecución inmediata.
Por otra parte, los desarreglos macroeconómicos generalmente, mas no siempre, se originan en altos déficits fiscales. Al principio se financian con deuda, sea interna o externa, pero cuando los mercados financieros se cierran, porque la deuda ya es muy alta o por cambios en la política monetaria de los países de economía avanzada; los países necesitados recurren a la emisión monetaria, que es la forma más ineficiente de financiarse. El financiamiento monetario de los déficits embarca a la economía en una dinámica perversa que le es propia: mayor emisión-mayor inflación-mayor emisión. Una buena política de estabilización rompe ese círculo vicioso, poniendo límites a la emisión. Se apoya también en un ajuste fiscal, pero éste no basta, porque tarda.
Con relación a los aspectos institucionales, en los países de economía avanzada, especialmente en Estados Unidos, apareció la muy controvertida teoría fiscal de nivel de precios, que supone un mercado de deuda pública extenso y muy desarrollado, que no lo tenemos en el país.
Esta teoría fiscal del nivel de precios nos dice en esencia que la condición de solvencia de largo plazo del gobierno, habida cuenta de que los déficits fiscales se financian con deuda, es que nivel de precios suba. El nivel de precios depende entonces de la deuda pública, así como de los déficit y superávits primarios, es decir, excluyendo intereses.
En términos algo más técnicos, el valor actualizado de los resultados fiscales esperados, actuales y futuros en términos nominales, tiene que ser igual al stock real de deuda actual, es decir al stock deflactado por el nivel de precios. Si el gobierno no ajusta la política fiscal y se sigue financiando con deuda, el valor actualizado de los superávits se reduce en términos reales; es decir, para deuda dada en términos nominales, el nivel de precios sube, independientemente del financiamiento monetario. Contradice el famoso precepto de Milton Friedman de que la inflación es siempre y en todas partes un fenómeno monetario.
Sea dicho de paso, las teorías fiscales modernas admiten déficit con la condición de que tienen que compensarse en algún momento futuro con superávit. No postulan la regla de la abuelita, excesivamente prudente, de que solo se gasta lo que ingresa.
La respuesta al cuestionamiento de Velazco de cuál es el nivel aceptable de déficit fiscal depende también de factores institucionales. En el año de la pandemia 2020, Estados Unidos tuvo un déficit del 15% del PIB. Ese enorme déficit, empero, podía financiarse en un mercado financiero muy grande. El Japón tiene una deuda pública, resultado de la acumulación de déficit, de más de 200% del PIB, sin que esto le haga perder acceso a nuevos financiamientos en el mercado de capitales.
En nuestro país, la regla, a ojo de buen cubero, en los años 90, era que el déficit no debía ser mayor a 3% del PIB, que es lo que se podía financiar con créditos externos concesionales. Lamentablemente, por una subestimación de los costos de transición de la reforma de pensiones, el déficit llegó a 9% del PIB a principios de este siglo.
Velazco discute también la pertinencia de fijar el valor de la moneda nacional con relación a una moneda extranjera. En realidad, su requisitorio es contra el tipo de cambio fijo, que lo compartimos. Uno de los méritos del tipo de cambio flexible es justamente que hace a la política monetaria nacional más independiente y más apta para responder a las condiciones locales, así como a los shocks externos.
Juan Antonio Morales es PhD en economía.
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